中药行业未来展望

         中药饮片2016年市场规模接近2000亿元，由基药目录扩容推动的上一轮增长接近尾声，而政策引领的本轮扩张方才开始：药品零加成推行，维持25%加成的饮片符合医生利益诉求。市场结构逐步改善，预计小型饮片厂未来8-10年退出市场，大中型饮片厂市场规模复合增速约24%。

行业展望：道是无晴却有

         我们对行业维持谨慎乐观，预计中成药增速2018年回升至10-12%，中药饮片得益于需求扩张2018年增速升至18-20%。中药行业宏观利好看似繁多，但未下渗至配套措施，我们预计微观结构将呈现冷暖分化：医保控费、两票制对行业产生负面冲击，而经典名方免临床、配方颗粒拟放开为企业带来新希望。主题机会上，建议关注经典名方、消费升级、中药配方颗粒，投资标的上，推荐康美药业、片仔癀、云南白药。

中成药：维持疲态，等待曙光

         中成药行业增速自2015年起连续两年低于10%。由于新药锐减、医保控费、销售合规等压力，我们预计行业维持疲态。我们提出“六因素评估模型”，建议使用品牌价值、管理机制、文化营销、研发能力、并购能力、学术营销六个指标评估中成药企业。主题性机会上，我们重点提示经典名方与消费升级，前者类似于化药一致性评价，政策执行力度或超预期，并引发行业格局重塑，后者符合中成药支付主体转移趋势(从医保到个人)，推动个性化消费、品质消费。

路在何方：经典名方与消费升级

         我们看好中成药行业的两个机会：1)经典名方：我们认为经典名方可对标化药一致性评价，尽管进度略有滞后，但均源自顶层、有序执行。目前首批目录尚未公布，但其调控思路与一致性评价相似，我们预计执行力度或超预期，并可能颠覆中成药格局。我们做出三点猜想：a)病种市场潜力大;b)实际销售企业少;c)配套措施逐步落地。2)消费升级：我们预计中成药的支付主体将逐步从医保转向个人，而已进入富足阶段的城镇居民逐步重视治疗效果/使用品质，并接纳价格层次更高的产品。

中药饮片：需求扩张，格局分化

         中药饮片2016年市场规模接近2000亿元，我们认为市场结构逐步改善，预计小型饮片厂未来8-10年退出市场，大中型饮片厂2016-20E市场规模复合增速约24%左右。

中药配方颗粒：行政垄断待破，需求提速上行

         中药配方颗粒纳入饮片管理但产销环节受行政管制(生产限制6家国家性企业、使用限制二级以上医院)。我们预计新政有望2018年推出，其将解除生产限制但维持使用限制，我们测算2015年饮片在医院渠道约1400亿元(出厂口径约1000亿元)，假以40-60%替代率峰值，2015年市场空间400-600亿元(实际市场规模不足百亿)，得益于医院渠道占比与个院替代率提升，我们预计2016-20E市场规模复合增速近40%左右。

风险提示：政策落实不达预期，企业经营不达预期。